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股权集中度、CEO激励与企业研发战略——来自我国上市公司的证据

2018-11-27 来源:《软科学》作者:康华 王鲁平 王娜 点击:
       摘要:采用 2005 ~ 2008 年 821 家上市公司的数据分析了 CEO 的基本薪酬、股权报酬和两职合一对企业研发战略的影响, 实证结果显示: CEO 的股权报酬和两职合一程度与企业研发战略显著正相关, CEO 的基本薪酬与企业的研发战略无关, 而且股权集中度是股权报酬、两职合一与研发战略两者关系的调节变量。发现股权集中度也会影响负债水平、盈利情况与研发战略两者之间的关系。
       关键词:股权集中度; 股权报酬; 两职合一; 研发战略
       引言
       研发活动往往会带来新产品、新技术和新工艺,从而决定着企业未来的竞争优势和生产效率(Scherer,1984;Ettlie,1998),因此研发战略的选择是企业CEO面临的一项重要决策。但研发战略往往周期长、投入大,会影响企业当期的盈利水平,所以CEO在决策时往往会综合衡量研发战略的得失。对我国企业而言,研发活动的两面性更为明显,一方面我国企业迫切需要通过研发战略的实施提升自身的竞争力,另一方面我国企业的资本和规模有限,往往难以承受较大的损失,加之CEO面对当期盈利考核的压力,所以我国企业CEO在选择和执行研发战略时偏于保守,从而造成我国企业研发水平和研发能力较弱。科技部的数据显示,2007年我国R&D经费投入强度(R&D经费与GDP之比)为1.44%,低于OECD国家的平均水平;我国高技术产业R&D经费占大中型工业企业R&D经费总额的25.8%,也低于主要发达国家及新兴工业化国家(地区)30%的水平。所以,如何激励CEO支持和执行研发战略来提升企业的研发实力和竞争力是股东和董事会面临的一个十分现实的问题。
       研究管理层激励往往着眼于提高公司业绩,林浚清等(2003)、张俊瑞等(2003)、刘斌等(2003)、宋德舜(2004)、杜胜利和翟艳玲(2005)、胡阳等(2006)都认为管理者薪酬激励与企业业绩正相关,而魏刚(2000)、李增泉(2000)、谌新民和刘善敏(2003)、顾斌和周立烨(2007)则认为两者无关。之后吕长江和赵宇恒(2008)、李斌和孙月静(2009)尝试用不同的中间变量来研究管理层激励与公司业绩的关系并得到了不同的结论。同时,管理层激励的研究还拓展到对资本投资(辛清泉等,2007)、产品市场竞争(谭云清等,2008)的影响方面。
       本文拟将管理层激励的研究进一步拓展到研发战略方面,通过研究CEO激励与研发战略的管理来分析CEO激励对企业战略的影响和作用,并结合我国企业股权结构的特点进一步研究股权集中度对CEO激励与研发战略两者关系的调节作用。虽然国内的学者也分析了CEO股权激励与研发支出的关系(刘伟,刘星,2007),但本文研究主要的不同有:(1)分析了CEO非物质激励(两职合一)对企业研发战略的影响,发现两职合一有助于研发战略的开展;(2)通过研究CEO激励与企业战略的关系,为管理层激励和公司业绩两者关系的研究提供了桥梁和媒介,深化了现有的管理层激励与公司业绩两者关系的研究;(3)研究了股权集中度对CEO激励与企业研发战略两者关系的调节作用,分析了公司治理对高管激励效果的影响和作用。
       1理论分析及假设提出
       1.1CEO激励与研发战略
       研发战略能提高企业的研发实力和水平,并提高企业的竞争力和盈利能力,同时研发活动的不确定性意味着较大的投资风险,于是研发战略的高风险、高收益的特点会引起股东和管理层的分歧。对股东而言,提高企业研发实力和水平能增强企业的竞争力和盈利能力,符合其利益最大化和长期投资的要求,再加上股东可以通过投资多家企业来分散某一企业的研发风险,所以股东往往偏好研发战略,会积极支持企业的研发战略。但对CEO而言,研发战略投入会直接影响企业当期的经营业绩,从而影响CEO的业绩考核和物质回报,而且研发战略的高风险很可能威胁其职业声誉和岗位安全,所以CEO对企业的研发战略比较谨慎,加之CEO只能在一个企业工作,无法像公司股东那样通过多元化投资来分散企业研发风险,因此CEO的业绩压力、物质报酬、职业声誉、岗位安全等顾虑导致其谨慎对待企业的研发战略。所以,研发战略会造成股东和管理层之间的利益冲突和矛盾,并最终导致股东和CEO的不同态度。
       如何激励CEO按照股东的利益和要求从事和支持研发战略是所有企业和股东面临的重要问题。目前,普遍采用的CEO激励主要是薪酬激励,通过设计和实施不同期限的薪酬结构来激励CEO追求股东财富最大化。其中,不同周期的薪酬体系会产生不同的激励效果,基本薪酬和股权报酬对CEO的激励强度和效果不尽相同。一般来说,基本薪酬是企业为CEO的人力资本和日常努力所支付的报酬,为CEO提供基本的、稳定的物质保障和生活水准。一般而言,基本薪酬能够满足CEO的基本生活需要,特别是CEO的基本薪酬较高时,CEO出于懒惰、自利等目的往往不愿意从事风险较大的活动,影响自身的工作安全、经济利益。由此提出以下假设:
       H1:CEO的基本薪酬与企业研发战略负相关。
       而股权报酬就是让CEO拥有部分公司股份,从而将其自身的经济利益与公司的发展绑定,在增加CEO风险收益的同时也提高了CEO的风险承受能力,而且从根本上协调了CEO与股东在研发战略方面的利益冲突,所以股权报酬会改变CEO对研发战略的态度和看法。May(1995)发现CEO持股后更容易从事高风险投资以期获得较高的资本回报。其次,股权报酬的财富效应也将改变CEO过分关注当期盈利水平而忽视企业长期发展的视野,出于自身经济利益的考虑,CEO更关注企业长期的发展潜力和竞争力,也就更愿意采取有助于企业长期发展的研发战略。Wu和Tu(2007)发现,由于股票期权实现时间跨度较长,具有长期引导作用,所以CEO的股票期权对企业R&D投资有正向影响。因此,股权报酬会提高CEO的风险偏好和长期化经营的视角,更愿意支持和执行企业的研发战略,由此提出以下假设:
       H2:CEO的股权报酬与企业研发战略正相关。
       除了经济利益,CEO往往还追求政治晋升、社会声誉、企业控制权等非物质回报,姚艳红和曾德明(2006)发现对高管人员的非物质激励比物质激励更能有效提升企业绩效。在我国目前的企业治理模式下,兼任董事长会加强CEO对企业的影响力和控制权,这样有助于CEO才能的发挥和“企业家精神”的实现,给CEO带来自我价值实现的满足感;同时也会带来控制他人所产生的成就感和优越感,而且兼任董事显示了CEO地位的牢固,所以两职合一对CEO具有较好的激励效果。另外,CEO兼任董事有助于管理层和股东的沟通与交流,有助于企业研发战略的制定和执行,吴淑琨等(1998)认为,两职合一有利于提高企业的创新自由。由此提出以下假设:
       H3:CEO两职合一的程度与企业研发战略正相关。
       1.2股权集中度、CEO激励与研发战略
       如前所述,CEO的各种激励与研发战略之间存在上述关系,不过企业的股权集中度会影响CEO激励与研发战略之间的关系,这是因为股权集中度决定着监督职能的好坏和实际控制权的归属,而这两者会直接影响到CEO激励的效果。
       一般而言,股东会通过董事会决定CEO激励方案的构成和内容。股权集中度不同,股东对CEO激励的影响力和控制也不同。当股权比较分散时,单一股东往往无法控制企业的重大决策,企业出现内部人控制,这时股东无法决定CEO激励的内容和构成,从而无法掌握CEO激励对研发战略的支持程度。而当股权比较集中时,大股东掌握企业的实际控制权,通过董事会决定CEO激励的目的和导向,保证了CEO激励更符合股东对研发战略的追求和要求。此外,CEO激励效果还取决于执行过程中的监督和控制,而股权集中度决定了股东的监督意愿和监督强度。不同的股权集中度决定了股东的监督成本和监督动机:当股权比较分散时,单一股东的监督成本较高且没有监督的意愿和动力,管理层自利的机会和空间较大,CEO激励对研发战略的支持程度就难以保证;而当股权比较集中时,大股东为了保证自己的利益会愿意监督CEO的行为,而且监督成本相对较低,加之较强的专业能力,管理层自利的空间会大大缩小,CEO激励对研发战略的效果更容易达到大股东的要求。
       综上所述,股权集中度产生的控制权和监督职能会影响CEO激励制定和执行。不同的股权集中度意味着不同的控制权归属和不同强度的监督职能,从而影响CEO激励对股东研发战略的支持。因此,提出以下假设:
       H4:股权集中度会影响CEO激励与研发战略的关系。
       2研究设计
       2.1样本的选择
       本文选择2005~2008年我国上市公司作为研究样本,按照以下标准对样本进行了筛选:(1)剔除没有研发支出的上市公司;(2)经营现金流为负的上市公司;(3)经营毛利率为负的上市公司;(4)CEO任期小于1年的上市公司;(5)相关数据和指标缺失的上市公司。之后得到的样本年度分布为,2005年118家,2006年177家,2007年248家,2008年278家,共计821家上市公司。
       剔除经营现金流和经营毛利率为负的上市公司,是因为此类公司的生产经营活动并不能产生足够的现金流量或利润以保证企业的持续生产和经营,所以从本质上讲这类上市公司并不具有进行研发支出的能力。剔除CEO任期小于1年的上市公司是因为CEO无法影响企业当年的研发支出。
       本文的研发支出和部分控制变量的数据通过逐一阅读上市公司年报手工录取,其他的研究数据主要来自于CSMAR国泰安数据库。
       2.2研究变量定义
       (1)因变量
       借鉴国内外相关研究,本文采用研发强度(研发支出/营业收入)作为度量企业研发战略的指标,其中研发支出主要来源于上市公司的现金流量表中的明细项和年度会计报表中“管理层讨论”的披露数字,不包括待摊费用、无形资产和开发支出等项目,这就保证了本文涉及的研发支出均为企业当年的实际现金支出。
       (2)自变量
       CEO的激励分为物质激励和非物质激励。物质激励主要包括CEO基本薪酬和股权报酬,其中基本薪酬主要是CEO领取的年度现金报酬;而股权报酬则是指通过股权激励和自我购入等方式形成的CEO实际持股的市场价值。
       非物质激励主要是指CEO兼任董事长的情况,也就是CEO两职合一的情况。在实际中,CEO除了兼任董事长外,往往还会兼任公司的董事和副董事长。借鉴吴淑琨等(1998)的研究,将CEO两职合一的状态划分为三类:CEO兼任董事长为1;CEO兼任副董事长或董事为0.5;CEO不兼任的为0。
       (3)控制变量
       根据国内外相关研究,CEO的任期(刘运国和刘雯,2007)、教育程度、企业规模(胡永平和何建国,2007)、盈利能力(徐侠等,2008)、负债水平(张宗溢和张湄,2007)、员工素质、财政补贴和税收优惠政策(朱平芳和徐伟民,2003)对企业的研发战略有所影响,为了更好地衡量CEO激励对企业研发战略的实际影响,将这几个影响因素作为本文研究的控制变量。
       3实证分析
       从描述性统计的结果可以看出:(1)我国上市公司研发强度的整体水平较低,平均值仅为0.0156,方差为0.0221,说明我国上市公司的研发战略整体较差,且存在较大差异;(2)我国上市公司CEO的基本薪酬差别较小,而股权报酬差别较大;(3)就控制变量而言,我国上市公司CEO的任期存在较大差异而教育程度差异较小。同时,上市公司在人力资源、税收政策、盈利情况、财政补贴方面存在较大差异,在企业规模和负债水平方面的差异相对较小。
       为了避免共线性问题,分析了变量之间的相关性系数及置信水平,结果显示所有自变量和控制变量之间的相关系数都远低于0.5,基本排除共线性问题。
       本文以2005~2008年共821家制造类上市公司Pool数据为样本,运用统计软件STATA10.0分析了CEO激励对企业研发战略的影响。首先分析各主要控制变量的影响,接着分析基本薪酬、股权报酬、两职合一和持股比例等自变量对研发战略(研发强度)的影响是否显著,之后分析股权集中度对CEO激励与研发战略关系的调节效应。其中,以调节变量(股权集中度)的中位数将全部样本分为低于中位数和高于中位数的两组样本来分析调节变量对CEO激励与研发战略关系的不同模式。上述实证研究的结果见表3,其中模型5和模型6分别是调节变量(股权集中度)低于中位数和高于中位数的两个子样本回归的结果。
       从回归结果发现,所有OLS模型的F值和Adj-R2都处于较好的水平,说明上述模型的拟合度较好,而且各自变量的系数表明:
       (1)CEO的基本薪酬与研发强度负相关但不显著,假设1没有得到验证,说明基本薪酬并不能激励CEO支持企业的研发战略,即CEO的基本薪酬与研发战略无关。
       (2)CEO的股权报酬与研发强度显著正相关,假设2得到验证,说明股权报酬能够较好地统一股东和管理层的经济利益,由此CEO能够更好地支持和执行企业的研发战略,即CEO的股权报酬具有较好的激励效果。
       (3)CEO两职合一与研发强度显著正相关,假设3得到验证,说明CEO兼职董事长能够加强管理层与股东在研发战略方面的沟通和交流,增强CEO对企业的控制,有助于研发战略制定和开展,所以两职合一能够较好地促进企业研发战略的开展。
       (4)股权集中度对股权报酬、两职合一与研发战略的关系都具有调节效应,假设4得到部分验证。
       大股东持股比例会影响股权报酬与研发战略两者之间的关系,说明股权集中度是股权激励与研发战略两者关系的调节变量。比较模型5和模型6中股权报酬的系数可知,股权集中度较低时,股权报酬对研发战略的影响程度远高于股权集中度较高时的水平。表明股权集中度水平不同时,股权报酬对研发战略的影响程度也不完全相同。可能是因为股权集中度较高的上市公司,大股东的日常监督和控制职能履行较好,所以股权报酬对研发战略的影响较小;而股权集中度水平较低时,单一股东的日常监督和控制职能并不能充分保证,相对而言股权报酬对研发战略的影响较大。此外,股权集中度较高时,大股东直接任命CEO的可能性很大,从而减少了股权报酬的应用数量和规模,而股权集中度较低时,单一股东没有人事决定权,CEO的选拔机制和激励机制造成了股权报酬的广泛应用。
       同时,股权集中度也会影响两职合一与研发战略的关系,即股权集中度较高时,两职合一与研发战略显著正相关;股权集中度较低时,两者不相关。进一步将样本按照大股东持股比例三等分,前1/3和后1/3的样本回归结果也得到了相似的结论。这是因为,股权集中度较高时,大股东具有实质性的影响力,获得大股东信任和支持的CEO拥有较大的实际控制权和较好的信息共享、沟通途径,从而对CEO产生明显的激励效果,并推动CEO对大股东战略的贯彻和执行,因此非物质激励(两职合一)在股权较高时非常有效;而在股权集中度较低时,非物质激励(两职合一)可能会加重内部人控制,导致CEO继续对研发战略的保守态度,使得两职合一与研发战略的关系不显著。说明股权集中度是两职合一与研发战略两者关系的调节变量。
       (5)除了CEO激励的效果外,分组回归的结果还显示股权集中度会影响其他因素与企业研发战略的关系,特别是负债水平和盈利情况与研发战略的关系。当股权集中度较高时,由于存在控股股东的“父爱”效应,企业自身的负债水平和盈利情况对其研发战略的影响并不显著,或者是因为控股股东资助上市公司的研发战略,或者是企业的研发工作彻底转移到控股股东。
       (6)控制变量的显著性说明我国上市公司的研发战略受到诸多因素的影响且影响比较稳定,其中CEO的教育程度、企业的人力资源、财政补贴、税收政策、盈利情况与研发战略显著正相关;而CEO任期、企业规模、负债水平与研发战略显著负相关,这一发现与国内外已有研究相一致。
       总的来说,企业研发战略受到诸多因素的影响,而CEO激励对研发战略的影响比较显著;股权集中度是影响CEO激励与研发战略关系的调节变量;股权集中度还会改变其他因素与研发战略之间的关系。
       4结论
       自企业委托代理问题诞生以来,如何协调和解决股东与管理层之间的利益冲突一直都是公司治理研究的核心命题,而CEO激励被认为是解决这一命题的有效方式和手段。基于这一背景,本文实证研究发现:CEO的基本薪酬与研发战略无关;股权报酬、两职合一与研发战略正相关,而且股权集中度能够影响CEO股权报酬、两职合一与研发战略的关系。
       本文的研究结论具有一定的现实意义,为提高我国企业的研发水平和自主创新能力提供了可供选择的途径。根据本文的研究结论,CEO股权报酬和两职合一对研发战略的影响取决于股权集中度的水平,随着大股东持股比例不同,股权报酬对研发战略的正面影响程度不完全相同,而且两职合一对研发战略的积极影响是否存在也不同,因此在设计CEO的激励方案时,需要考虑股权集中度的客观条件,既关注股权报酬、两职合一对研发战略的实际影响,也要考虑股权集中度对两者关系的影响。只有考虑了公司股权集中度情况,才能科学合理地设计股权报酬的规模和两职合一应用的程度,从而有效提高企业的研发能力和水平。
       作者介绍:康 华1, 2, 王鲁平1, 2, 王 娜3( 1. 西安交通大学 管理学院; 2. 过程控制与效率工程教育部重点实验室 西安 710049;3. 西藏民族学院, 陕西 咸阳 712082)(本文2011年发表于《软科学》)
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