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金融支持与新兴企业研发投资

2018-11-28 来源:《科技创业月刊》 作者:九江学院 会计学院 刘广瑞 袁德利 点击:
      摘 要:从金融发展的角度对金融支持与新兴企业研发投资的关系进行理论分析与实证检 验,结果表明,新兴企业研发投资的主要融资渠道是内源融资,同时,金融支持也能够促进新兴 企业研发投资,股权融资与债务融资是研发投资的融资方式;且金融发展能够促进新兴企业的 研发投资。 
      关键词:研发投资;金融发展;新兴企业
 
      0 引言
      在创新驱动发展战略和金融支持工业增效升级政 策背景下,新兴企业创新驱动发展显得尤为重要,必须 通过研发投资提高其自主创新能力与核心竞争力(鞠 晓生, 2013)。研发投资可通过股权融资和债务融资, Brown(2009)认为,成长期企业通常会通过股权融资的 方式来募集资金,但这是在考虑到美国有发达的资本 市场、有效的治理环境背景下,目前这些条件我国还不 具备。那么,新兴企业研发投资的资金来源到底通过 何种渠道?为此,本文使用新兴企业上市公司2007- 2015年度的财务数据,从金融发展的角度研究新兴企 业的研发投资,检验金融发展对新兴企业研发投资的 影响。
      1 文献综述与研究假设 
      1.1 金融支持和研发投资 
      面对融资约束,企业通过各种渠道进行融资来缓 解融资约束。鞠晓生( 2013)在前人研究基础上发现, 内部融资是企业创新投资的最主要融资渠道,企业内 部资金的波动会明显冲击创新活动,同时他认为中国 企业近年来创新投资的快速增长可能来自于企业的内 部资金积累。孙晓华、王昀( 2015)以大中型工业企业 为对象,通过实证分析发现,企业研发投资严重依赖内 部资金。Brown等(2009)研究发现,处于成长期的高 科技公司,内源融资和外部融资对研发投资存在融资 约束,股权融资比债务融资更有优势。债务融资包括关系型债务和市场型债务,温军等( 2011)研究发现,关 系型债务比交易型债务更能促进企业研发投资,即银 行借款也是研发投资的融资方式。新兴企业或多或少 受到政府扶持,在中国银行业国有化的背景下,新兴企 业与银行通常存在良好的银企关系,从而能够获得关 系型债务,使得债务融资也能成为新兴企业研发投资 融资渠道。故提出如下假设:
       H1:现金流、股权融资和债务融资都是新兴企业研 发投资融资的融资来源,但仍然是以内源融资为主。
       1.2 金融发展与研发投资
       Henr y(2009)认为,金融发展可以通过改善金融 市场的不完善因素来降低融资成本,从而增加了企业 的投资。解维敏和方红星( 2011)认为银行业市场化改 革的推进、地区金融发展积极推动我国上市公司的研 发投资,并且认为对于缺乏资金的小企业和私有产权 控制的企业来说更为显著。孙晓华等( 2015)发现金融 深化程度的提高能够有效降低创新投资对内部资金的 依赖,但是资本市场发展对融资约束的缓解没有明显 的效果。考虑到新兴企业的背景,黄建康、施佳敏和黄 玢玢( 2015)分别以浙江省和江苏省新兴企业上市公司 数据为依据,研究发现股权融资对新兴企业发展起负 向作用,如果股权融资对新兴企业研发投资有负的影 响作用,有理由相信,在金融发展深化的情况下,能够 减弱这种负向作用。故提出如下假设:
       H2:金融发展通过金融支持影响新兴企业的研发 投资,金融发展加强了债务融资对研发投资的作用,减 弱了股权融资对研发投资的作用。
      2 研究设定 
      2.1 样本选取与数据来源
       以沪深 A股新兴企业上市公司2007-2015年的 财务数据为初始研究样本,剔除同时发行B股公司、 ST 公司及数据缺失的公司,最后获得658家公司4  432个 观测值。数据主要来自锐思数据库与 CSMAR。主要 变量进行了上下1%winsorize处理,以减少异常值干 扰。 
      2.2 模型设定 
      由于托宾 Q模型忽略了投资的滞后特征,故本文 采用欧拉方程模型来弥补这一缺陷,在此基础上构建 了如下研究模型:
      其中,因变量是研发投资( RD),采用研发投资与 期初企业期初总资产的比值;金融发展( FD)采用各省 金融机构贷款余额除以 GDP的方式度量,股权融资( Equit y)采用现金流量表中的“吸收权益性投资收到的 资金”的与期初总资产的比值,债务融资( Bank)采用现 金流量表中“取得借款收到的资金”的与期初总资产的 比值; Sales为销售增长率, Cf为现金流量。此外,本文 还控制了行业和时间效应,另外本文采用固定效应。
      3 描述性统计与实证结果 
      3.1 变量的描述性统计分析
       描述性统计结果表明,研发投资均值为0.012  6, 最小值为0.000  4,最大值为0.097  5,说明不同企业研 发投资的差距还是比较大的。而不同企业间等现金 流、股权融资、债务融资也存在较大差异。 
      3.2 回归分析
       回归结果(见表1)表明,研发投资的滞后一期的回 归系数都在1%的水平上显著为正,但是研发投资滞后 一期的平方项的回归系数都在1%的水平上显著为负, 说明新兴企业研发投资存在连续性,本期的研发投资 能够促进后一期的研发投资,但投资过多会造成一定 的阻碍。金融发展滞后一期在1%的水平上显著为正, 说明金融发展确实能够促进金融发展,且影响程度高。
表1 回归分析 
  从研发投资的融资来源看,模型4同时加入内源 融资( CF)、股权融资( Equit y)和债务融资( Bank) 3种 融资方式。现金流当期项回归系数在1%的水平上显 著为正,说明经营活动现金流是研发投资的一个重要 融资方式;而外部融资中股权融资和债务融资的当期 项,其回归系数都在1%的水平上显著为正,说明股权 融资和债务融资都是研发投资的重要融资方式。三者 回归系数都是当期项显著为正,但滞后项显著为负,内 源融资和债务融资的当期项绝对值大于滞后项,但是 股权融资的滞后项绝对值大于当期项,说明股权融资对新兴企业研发投资起负向作用。回归系数排序为内 源融资、债务融资和股权融资,这与融资优序理论不一 致,这可能是因为新兴企业受到政府扶持,更容易从银 行获得信贷资金的缘故。从数值上看,内源融资的数 值远远高于股权融资和债务融资,这说明新兴企业的 研发投资主要来自于内源融资, H1 成立。 
      模型5-7分别加入了金融发展与现金流滞后项 的交互项、金融发展与股权融资滞后项的交互项、金融 发展与债务融资的交互项。其中金融发展与现金流交 互项的回归系数在10%的水平上,显著为负,说明金融发展的深化,能够降低研发投资对现金流的依赖;金融 发展与股权融资交互项的回归系数在5%的水平上显 著为负,说明金融发展减弱了股权融资对研发投资的 作用;金融发展与债务融资的交互项的回归系数在 10%的水平上,显著为正,并且债务融资的回归系数值 有所提高。说明随着金融发展程度越高,债务融资对 新兴企业研发投资影响有所加深,通过债务融资可以 缓解研发投资对内源融资的依赖,拓宽研发投资的融 资渠道,一定程度上可以缓解融资约束, H2成立。 
      3.3 稳健性检验
       本文进行了以下稳健性检验:一是加入了托宾 Q 作为控制变量;二是金融发展采用市场化指数代替地 区金融机构贷款余额与GDP的比值;三是将金融发展 与内源融资、股权融资的交互项由两者的滞后项变为 当期项。结果表明结论稳健。 
      4 结语
       本文以新兴企业上市公司2007—2015年的省级 面板数据为样本,从金融发展的角度,实证检验金融发 展、金融支持与新兴企业研发投资三者关系。结果表明,内源融资是新兴企业研发投资最主要的融资渠道, 且对内源融资的依赖程度较高,远远高于外部融资。 从外部的金融支持看,股权融资与债务融资也是研发 投资重要的融资渠道,通过研究发现,债务融资对研发 投资的影响程度高于股权融资。金融发展是推动研发 投资的机制,对于内部融资而言,金融发展使得研发投 资减弱了对内源融资的依赖;金融支持而言,金融发展 加强了债务融资对研发投资的影响,但是却减弱了股 权融资对研发投资的影响。 
      参考文献 
      1 鞠晓生.中国上市创新投资的融资来源与平滑机制[ J].世界 经济, 2013( 3).
       2 解维敏,方红星.金融发展、融资约束与企业研发投[ J].金融 研究, 2011( 5). 
      3 孙晓华、王昀,徐冉.金融发展、融资约束缓解与企业研发投 资[ J].科研管理, 2015( 5). 
      4 张杰,芦哲,郑文平,等.融资约束、融资渠道与企业R&D投 入[ J].世界经济.2012(10). (本文于2017年发表于《科技创业月刊》)
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